2012-05-21 08:32:51
By Wolfgang Münchau
Αν θέλετε να μάθετε τι θα οδηγήσει την ευρωζώνη στην καταστροφή, θα σας συμβούλευα να ακολουθήσετε το χρήμα και να αγνοήσετε την πραγματική οικονομία.
Υπερβάλλω, βέβαια, αλλά μόνο λίγο.
Οι αναταράξεις στην ανταγωνιστικότητα ανάμεσα στα μέλη της ευρωζώνης είναι σημαντική, αλλά βραχυπρόθεσμα πρέπει να τις αγνοήσουμε για τρεις λόγους.
Πρώτον, το χάσμα ανταγωνιστικότητας δεν είναι τόσο μεγάλο όσο υποδεικνύουν ορισμένες εκτιμήσεις. Με ανησυχούν ιδιαίτερα οι αναλύσεις που δείχνουν απόκλιση στο εργατικό κόστος ή άλλους εθνικούς δείκτες τιμών, από το 1999 που υιοθετήθηκε το ευρώ. Η Γερμανία εισήλθε στην ευρωζώνη με υπερτιμημένη συναλλαγματική ισοτιμία, γεγονός που διόγκωσε το μέγεθος της συνακόλουθης προσαρμογής που έκανε η Γερμανία σε σχέση με άλλους.
Δεύτερον, οι ανισορροπίες ανάμεσα στις πλεονασματικές και τις ελλειμματικές χώρες έχει μικρύνει και θα συνεχίσει έτσι, αν και με πιο βραδύ ρυθμό. Αν και πιστεύω κι εγώ ότι ο στόχος πληθωρισμού της ΕΚΤ είναι πολύ χαμηλός, είναι δυνατόν να γίνουν περαιτέρω μειώσεις στις ανισορροπίες, εφόσον η Γερμανία παράγει πάνω από τον μέσο πληθωρισμό.
Τρίτον, η έλλειψη ανταγωνιστικότητας μπορεί να δείχνει μιζέρια, αλλά δεν προκαλεί απαραίτητα διάλυση.
Εγώ βλέπω έναν μόνο μηχανισμό που θα μπορούσε να προκαλέσει κατάρρευση της ευρωζώνης: Γενικευμένες μαζικές αναλήψεις τραπεζικών κεφαλαίων σε πολλές χώρες.Ένα έθνος υπό κανονικές συνθήκες διαθέτει εργαλεία ώστε να διαχειριστεί αποδοτικά τον κίνδυνο, πριν και μετά: Μέσω ταμείου εγγυήσεων, απαγορεύσεων σε τραπεζικές αναλήψεις και διαδικασίες έκτακτης ρευστότητας από την κεντρική τράπεζα. Όμως η ευρωζώνη δεν είναι έθνος.
Ο καλύτερος τρόπος για να σκεφτούμε μια μαζική τραπεζική φυγή είναι το μοντέλο του 1983 των Αμερικανών καθηγητών Douglas Diamond και Philip Dybvig, που καθόρισαν ότι μαζικές αναλήψεις σε μια τράπεζα, είναι το ένα από τα πολλά λογικά αποτελέσματα του τραπεζικού συμβολαίου καταθέσεων. Η τράπεζα δανείζει μακροπρόθεσμα. Οι αποταμιευτές μπορούν να κάνουν ανάληψη άμεσα. Αν μια ομάδα καταθετών κάνει ανάληψη, μια τράπεζα συνήθως μπορεί να αντεπεξέλθει, αλλά αν οι αναλήψεις ξεπεράσουν ένα συγκεκριμένο επίπεδο, έχουν δημιουργηθεί οι δυναμικές μιας αυτοεκπληρούμενης μαζικής εξόδου από την τράπεζα.
Το σημαντικό σημείο σε αυτό το μοντέλο είναι ότι οι μαζικές τραπεζικές αναλήψεις μπορεί να είναι απολύτως λογικές.
Με αυτό το πνεύμα, είναι απολύτως λογικό που οι Έλληνες και Ισπανοί καταθέτες τραβούν κεφάλαια από τις τράπεζες. Αν προσθέτως, υπάρχει φημολογία ότι η Ελλάδα μπορεί να φύγει από την ευρωζώνη, τότε είναι λογικό οι Έλληνες καταθέτες να βγάζουν τα χρήματά τους από την χώρα.
Αν η Ελλάδα εγκαταλείψει την ευρωζώνη, θα είναι σχεδόν βεβαιο ότι θα χρειαστεί να επιβάλλει ελέγχους κεφαλαίων και πάγωμα καταθέσεων. Αφού το κόστος μεταφοράς αποταμιευτικού λογαριασμού από την Αθήνα στην Φρανκφούρτη είναι αμελητέο, μια τέτοια κίνηση συνιστά φθηνή εξασφάλιση σε περίπτωση καταστροφικού γεγονότος.
Θα έφτανα μάλιστα να πω ότι θα ήταν οικονομικά παράλογο για τους αποταμιευτές να κρατούν τα χρήματά τους στην Ελλάδα υπό τις υπάρχουσες συνθήκες.
Μετά έχουμε την Ισπανία. Ο Ισπανός καταθέτης της Bankia αντιμετωπίζει τα εξής ερωτήματα: Άραγε ο ισολογισμός δίνει πραγματική και ορθή αποτίμηση των κινδύνων; Είναι αξιόπιστη η εξασφάλιση καταθέσεων που δίνει η κυβέρνηση; Είναι η Bankiaασφαλής τώρα που εθνικοποιήθηκε μερικώς;
Οι απαντήσεις μου σε αυτές τις ερωτήσεις είναι «όχι», «όχι» και «όχι». Αν δεν υπάρξει ευρωπαϊκό χειρόφρενο, η Ισπανία θα έχει ίδια προβλήματα με της Ιρλανδίας. Το ισπανικό κράτος είναι πολύ αδύναμο για να προσφέρει επαρκεις εγγυήσεις στο τραπεζικό σύστημα. Η άρνηση των ορκωτών λογιστών της Bankia να υπογράψουν τον ισολογισμό, έχει εγείρει υποψίες για δημιουργική λογιστική, που προφανώς δεν περιορίζεται στην Bankia. Στην Ισπανία, δεν υπάρχει τόσο άμεσος κίνδυνος εξόδου από τον ευρωζώνη, αλλά ο κίνδυνος βρίσκεται στις ίδιες τις τράπεζες.
Ο ισπανικός τύπος υπολογίζει ότι την περασμένη εβδομάδα οι Ισπανία απέσυραν περίπου 1 δισ. ευρώ από καταθέσεις στην Bankia, λιγότερο από 1% των καταθέσεών της. Δεν πρόκειται για μαζική έξοδο. Αλλά ίσως είναι η αρχή του.
Αυτό που καθιστά τις μαζικές τραπεζικές αναλήψεις τόσο θανατηφόρες στην ευρωζώνη είναι το νομικό πλαίσιο. Τα πιο σημαντικά δικαιώματα που εκχωρεί η ΕΕ στους πολίτες της είναι οι τέσσερις θεμελιώδεις ελευθερίες: Μετακίνηση εργασίας, αγαθών, υπηρεσιών και κεφαλαίου. Το Άρθρο 66 της συμφωνίας λειτουργίας της ΕΕ αναφέρει ότι η ελευθερία κίνησης κεφαλαίωνμπορεί να ανασταλεί αλλά μόνο σε σχέση με τρίτες χώρες. Το άρθρο μπορεί να ανακληθεί για να σταματήσουν οι ελληνικές εκροές προς την Ελβετία αλλά όχι προς την Γερμανία, τουλάχιστον όχι νομίμως. Κι αυτός είναι ένας από τους λόγους για τους οποίους μια έξοδος από την ευρωζώνη δεν μπορεί να πραγματοποιηθεί νομικά εντός της ΕΕ.
Η μόνη στρατηγική που μπορεί αξιόπιστα να αντιμετωπίσει την κίνδυνο αυτό-επιβαλόμενης τραπεζικής εξόδου στην ευρωζώνη θα ήταν ένα ταμείο εγγυήσεων όλης της ευρωζώνης κι ένα καθεστώς εκκαθάρισης τραπεζών, σε ευρωπαϊκό επίπεδο. Με άλλα λόγια, θα πρέπει να βγουν οι τράπεζες, όλες οι τράπεζες, από τον έλεγχο της χώρας τους.
Ένα τέτοιο σχέδιο, βέβαια, δεν θα έλυνε όλα τα προβλήματα της ευρωζώνης. Αλλά θα σταματούσε τις δυναμικές που θα μπορούσαν πραγματικά σύντομα να την καταστρέψουν.
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
Αν θέλετε να μάθετε τι θα οδηγήσει την ευρωζώνη στην καταστροφή, θα σας συμβούλευα να ακολουθήσετε το χρήμα και να αγνοήσετε την πραγματική οικονομία.
Υπερβάλλω, βέβαια, αλλά μόνο λίγο.
Οι αναταράξεις στην ανταγωνιστικότητα ανάμεσα στα μέλη της ευρωζώνης είναι σημαντική, αλλά βραχυπρόθεσμα πρέπει να τις αγνοήσουμε για τρεις λόγους.
Πρώτον, το χάσμα ανταγωνιστικότητας δεν είναι τόσο μεγάλο όσο υποδεικνύουν ορισμένες εκτιμήσεις. Με ανησυχούν ιδιαίτερα οι αναλύσεις που δείχνουν απόκλιση στο εργατικό κόστος ή άλλους εθνικούς δείκτες τιμών, από το 1999 που υιοθετήθηκε το ευρώ. Η Γερμανία εισήλθε στην ευρωζώνη με υπερτιμημένη συναλλαγματική ισοτιμία, γεγονός που διόγκωσε το μέγεθος της συνακόλουθης προσαρμογής που έκανε η Γερμανία σε σχέση με άλλους.
Δεύτερον, οι ανισορροπίες ανάμεσα στις πλεονασματικές και τις ελλειμματικές χώρες έχει μικρύνει και θα συνεχίσει έτσι, αν και με πιο βραδύ ρυθμό. Αν και πιστεύω κι εγώ ότι ο στόχος πληθωρισμού της ΕΚΤ είναι πολύ χαμηλός, είναι δυνατόν να γίνουν περαιτέρω μειώσεις στις ανισορροπίες, εφόσον η Γερμανία παράγει πάνω από τον μέσο πληθωρισμό.
Τρίτον, η έλλειψη ανταγωνιστικότητας μπορεί να δείχνει μιζέρια, αλλά δεν προκαλεί απαραίτητα διάλυση.
Εγώ βλέπω έναν μόνο μηχανισμό που θα μπορούσε να προκαλέσει κατάρρευση της ευρωζώνης: Γενικευμένες μαζικές αναλήψεις τραπεζικών κεφαλαίων σε πολλές χώρες.Ένα έθνος υπό κανονικές συνθήκες διαθέτει εργαλεία ώστε να διαχειριστεί αποδοτικά τον κίνδυνο, πριν και μετά: Μέσω ταμείου εγγυήσεων, απαγορεύσεων σε τραπεζικές αναλήψεις και διαδικασίες έκτακτης ρευστότητας από την κεντρική τράπεζα. Όμως η ευρωζώνη δεν είναι έθνος.
Ο καλύτερος τρόπος για να σκεφτούμε μια μαζική τραπεζική φυγή είναι το μοντέλο του 1983 των Αμερικανών καθηγητών Douglas Diamond και Philip Dybvig, που καθόρισαν ότι μαζικές αναλήψεις σε μια τράπεζα, είναι το ένα από τα πολλά λογικά αποτελέσματα του τραπεζικού συμβολαίου καταθέσεων. Η τράπεζα δανείζει μακροπρόθεσμα. Οι αποταμιευτές μπορούν να κάνουν ανάληψη άμεσα. Αν μια ομάδα καταθετών κάνει ανάληψη, μια τράπεζα συνήθως μπορεί να αντεπεξέλθει, αλλά αν οι αναλήψεις ξεπεράσουν ένα συγκεκριμένο επίπεδο, έχουν δημιουργηθεί οι δυναμικές μιας αυτοεκπληρούμενης μαζικής εξόδου από την τράπεζα.
Το σημαντικό σημείο σε αυτό το μοντέλο είναι ότι οι μαζικές τραπεζικές αναλήψεις μπορεί να είναι απολύτως λογικές.
Με αυτό το πνεύμα, είναι απολύτως λογικό που οι Έλληνες και Ισπανοί καταθέτες τραβούν κεφάλαια από τις τράπεζες. Αν προσθέτως, υπάρχει φημολογία ότι η Ελλάδα μπορεί να φύγει από την ευρωζώνη, τότε είναι λογικό οι Έλληνες καταθέτες να βγάζουν τα χρήματά τους από την χώρα.
Αν η Ελλάδα εγκαταλείψει την ευρωζώνη, θα είναι σχεδόν βεβαιο ότι θα χρειαστεί να επιβάλλει ελέγχους κεφαλαίων και πάγωμα καταθέσεων. Αφού το κόστος μεταφοράς αποταμιευτικού λογαριασμού από την Αθήνα στην Φρανκφούρτη είναι αμελητέο, μια τέτοια κίνηση συνιστά φθηνή εξασφάλιση σε περίπτωση καταστροφικού γεγονότος.
Θα έφτανα μάλιστα να πω ότι θα ήταν οικονομικά παράλογο για τους αποταμιευτές να κρατούν τα χρήματά τους στην Ελλάδα υπό τις υπάρχουσες συνθήκες.
Μετά έχουμε την Ισπανία. Ο Ισπανός καταθέτης της Bankia αντιμετωπίζει τα εξής ερωτήματα: Άραγε ο ισολογισμός δίνει πραγματική και ορθή αποτίμηση των κινδύνων; Είναι αξιόπιστη η εξασφάλιση καταθέσεων που δίνει η κυβέρνηση; Είναι η Bankiaασφαλής τώρα που εθνικοποιήθηκε μερικώς;
Οι απαντήσεις μου σε αυτές τις ερωτήσεις είναι «όχι», «όχι» και «όχι». Αν δεν υπάρξει ευρωπαϊκό χειρόφρενο, η Ισπανία θα έχει ίδια προβλήματα με της Ιρλανδίας. Το ισπανικό κράτος είναι πολύ αδύναμο για να προσφέρει επαρκεις εγγυήσεις στο τραπεζικό σύστημα. Η άρνηση των ορκωτών λογιστών της Bankia να υπογράψουν τον ισολογισμό, έχει εγείρει υποψίες για δημιουργική λογιστική, που προφανώς δεν περιορίζεται στην Bankia. Στην Ισπανία, δεν υπάρχει τόσο άμεσος κίνδυνος εξόδου από τον ευρωζώνη, αλλά ο κίνδυνος βρίσκεται στις ίδιες τις τράπεζες.
Ο ισπανικός τύπος υπολογίζει ότι την περασμένη εβδομάδα οι Ισπανία απέσυραν περίπου 1 δισ. ευρώ από καταθέσεις στην Bankia, λιγότερο από 1% των καταθέσεών της. Δεν πρόκειται για μαζική έξοδο. Αλλά ίσως είναι η αρχή του.
Αυτό που καθιστά τις μαζικές τραπεζικές αναλήψεις τόσο θανατηφόρες στην ευρωζώνη είναι το νομικό πλαίσιο. Τα πιο σημαντικά δικαιώματα που εκχωρεί η ΕΕ στους πολίτες της είναι οι τέσσερις θεμελιώδεις ελευθερίες: Μετακίνηση εργασίας, αγαθών, υπηρεσιών και κεφαλαίου. Το Άρθρο 66 της συμφωνίας λειτουργίας της ΕΕ αναφέρει ότι η ελευθερία κίνησης κεφαλαίωνμπορεί να ανασταλεί αλλά μόνο σε σχέση με τρίτες χώρες. Το άρθρο μπορεί να ανακληθεί για να σταματήσουν οι ελληνικές εκροές προς την Ελβετία αλλά όχι προς την Γερμανία, τουλάχιστον όχι νομίμως. Κι αυτός είναι ένας από τους λόγους για τους οποίους μια έξοδος από την ευρωζώνη δεν μπορεί να πραγματοποιηθεί νομικά εντός της ΕΕ.
Η μόνη στρατηγική που μπορεί αξιόπιστα να αντιμετωπίσει την κίνδυνο αυτό-επιβαλόμενης τραπεζικής εξόδου στην ευρωζώνη θα ήταν ένα ταμείο εγγυήσεων όλης της ευρωζώνης κι ένα καθεστώς εκκαθάρισης τραπεζών, σε ευρωπαϊκό επίπεδο. Με άλλα λόγια, θα πρέπει να βγουν οι τράπεζες, όλες οι τράπεζες, από τον έλεγχο της χώρας τους.
Ένα τέτοιο σχέδιο, βέβαια, δεν θα έλυνε όλα τα προβλήματα της ευρωζώνης. Αλλά θα σταματούσε τις δυναμικές που θα μπορούσαν πραγματικά σύντομα να την καταστρέψουν.
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
ΜΟΙΡΑΣΤΕΙΤΕ
ΔΕΙΤΕ ΑΚΟΜΑ
ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΟ ΑΡΘΡΟ
Τηλεφωνική επικοινωνία Δ. Χριστόφια με Κ. Παπούλια - Π. Πικραμμένο
ΕΠΟΜΕΝΟ ΑΡΘΡΟ
Τηλεαστέρες που κινδυνεύουν να μείνουν... άνεργοι!
ΣΧΟΛΙΑΣΤΕ
