2012-06-12 08:17:49
By John Muellbauer
Η Angela Merkelαντιστέκεται σθεναρά στις πολλαπλές πιέσεις για να αποδεχτεί την έκδοση ομολόγων ευρωζώνης με κοινή εγγύηση, που πολλοί θεωρούν ουσιώδους σημασίας για την επίλυση της κρίσης χρεών. Προτείνω μια συμβιβαστική λύση, που πιστεύω ότι είναι αυτή που θα εξαφανίσει τους, ορθούς, φόβους της Γερμανίας ότι οι φορολογούμενοί της θα πρέπει να επιδοτούν τις ασύδοτες κυβερνήσεις της νοτίου Ευρώπης.
Την ονομάζω ομόλογο ευρω-ασφάλισης. Όχι μόνο θα ικανοποιήσει τους εταίρους στην Γερμανία και την ΕΚΤ, αλλά θα λήξει και τον πανικό στις αγορές. Η ιδέα είναι απλή. Ας την δούμε ως ασφάλιση αυτοκινήτου: Όπως οι κακοί οδηγοί με ιστορικό σε τρακαρίσματα υποχρεώνονται να πληρώνουν υψηλότερα ασφάλιστρα, έτσι και οι χώρες με αδύναμα δημοσιονομικά μεγέθη θα πληρώνουν υψηλότερο επιτόκιο για την έκδοση του ομολόγου ευρω-ασφάλισης σε ένα ταμείο κεντρικής ασφάλισης. Όμως για τους εξωτερικούς επενδυτές, όλα αυτά τα ομόλογα θα διαπραγματεύονται με την ίδια τιμή. Ένα παρόμοιο σχέδιο είχε προτείνει ο Wim Boonstra της Rabobank πριν από 20 χρόνια.
Οι ασφαλιστικές εταιρίες συχνά επιβάλλουν bonus malus, υποχρεώνοντας τους οδηγούς να καλύπτουν το πρώτο τμήμα του κόστους ατυχημάτων οι ίδιοι, για να αποφύγουν το κακό ηθικό παράδειγμα. Με τον ίδιο τρόπο, οι χώρες που θα εκδίδουν ομόλογα με ασφάλιση ευρωζώνης θα καταθέτουν εγγυήσεις στο κεντρικό ταμείο ασφάλισης, που θα διαχειρίζεται η υπηρεσία διαχείρισης χρέους της ευρωζώνης, με τη μορφή χρυσού και αποθεμάτων σε ξένο συνάλλαγμα, αναλόγως με την έκδοση. Οσο η Ελλάδα, η Ιρλανδία και η Πορτογαλία παραμένουν υπό προγράμματα διασώσεων, δεν θα ενταχθούν στο σχέδιο.
Σε περίπτωση μελλοντικής χρεοκοπίας ή κουρέματος, οι συγκεντρωμένες πληρωμές στο ασφαλιστικό ταμείο, μαζί με τις εγγυήσεις, θα είναι διαθέσιμα για τις χώρες που θα είναι ανάδοχοι της κοινής έκδοσης του ομολόγου. Έτσι θα καθησυχάσουν οι φόβοι της Γερμανίας για «ένωση πληρωμών.» Στο απίθανο σενάριο να μην επαρκούν αυτά τα κεφάλαια, το κόστος της υπερανάληψης θα προστίθεται στο μερίδιο της κάθε χώρας του συλλογικού χρέους, αναλόγως με το ΑΕΠ. Η Γερμανία δεν θα υφίσταται άδικο μοίρασμα βαρών.
Ένα καίριο ζήτημα στον σχεδιασμό αυτών των ομολόγων αφορά τον καθορισμό των προμηθειών κινδύνου, που πιστεύω ότι πρέπει να βασιστεί σε μια φόρμουλα η οποία προσμετρά παρατηρήσιμα οικονομικά δεδομένα. Τα στοιχεία από το 2006 δείχνουν οτι υπάρχουντρεις βασικοί παράγοντες για τα spreadsανάμεσα στα yields των ομολόγων κρατών της ευρωζώνης. Ο πρώτος είναι η σχετική ανταγωνιστικότητα, που μετριέται για παράδειγμα με το εργατικό κόστος. Ένας δεύτερον είναι το έλλειμμα τρεχουσών συναλλαγών σχετικά με το ΑΕΠ στα τελευταία χρόνια. Και ο τρίτος είναι ο συντελεστής του κυβερνητικού ελλείμματος στο ΑΕΠ.
Δυστυχώς, τα spreads των ομολόγων συχνά καθοδηγούνται από πανικό για τον κίνδυνο ντόμινο και την επιδείνωση των τραπεζικών και εθνικών κρίσεων. Μια σοβαρή φόρμουλα θα εξαλείψει αυτούς τους φόβους και παράλληλα θα δίνει στις κυβερνήσεις κίνητρα για μεταρρυθμίσεις στην αγορά εργασίας, άρση των εμποδίων στην ανάπτυξη της παραγωγικότητας και βελτίωση της είσπραξης φόρων και του ελέγχου των δαπανών. Κάθε χρόνο το bonus malus που θα πληρώνει η κάθε κυβέρνηση για τα ομόλογα σε κυκλοφορία, θα καθορίζεται με βάση τους συντελεστές κινδύνου της προηγούμενης χρονιάς. Αποφεύγοντας το υπερβολικό επίκεντρο στο κυβερνητικό χρέος θα ενθαρρύνει πολιτικές που υποκινούνται από μακροπρόθεσμους στόχους, όχι μόνο την λιτότητα.
Η διάρκεια των εκδόσεων που θα γίνονται κάθε χρόνο θα καθορίζεται από την υπηρεσία διαχείρισης χρέους. Για το ενδιάμεσο διάστημα μέχρι να συσταθεί, θα μπορούσε να εισαχθεί ένα γραμμάτιο ετήσιας διάρκειας που θα διαχειρίζεται ένας υπάρχον θεσμός, όπως η ΕΚΤ, σε συνεργασία με το European Stability Mechanism.
Το ομόλογο ασφάλισης ευρωζώνης θα μπορούσε να συνδυαστεί με το ταμείο εκκαθαρίσεωνπου προτείνει το γερμανικό συμβούλιο οικονομικών εμπειρογνωμόνων. Αυτό επικεντρώνεται στην διαφάνεια, την αυστηρή εποπτεία, κανόνες και τιμωρίες, διασφαλίσεις για το σύνταγμα κάθε χώρας και χρονοδιάγραμμα μείωσης χρέους. Τα bonus malus για να αποτραπεί το κακό παράδειγμα ή η δημιουργία ένωσης πληρωμών, θα μπορούσε εύκολα να προστεθεί στην πρόταση του ταμείου εκκαθαρίσεων. Η λέξη «Eurobond» λήγει κάθε λογική συζήτηση στην Γερμανία. Ο όρος «ομόλογο ασφάλισης ευρωζώνης» δεν θα πρέπει.
Ο αρθρογράφος είναι καθηγητής οικονομικών στο Πανεπιστήμιο της Οξφόρδης
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
Η Angela Merkelαντιστέκεται σθεναρά στις πολλαπλές πιέσεις για να αποδεχτεί την έκδοση ομολόγων ευρωζώνης με κοινή εγγύηση, που πολλοί θεωρούν ουσιώδους σημασίας για την επίλυση της κρίσης χρεών. Προτείνω μια συμβιβαστική λύση, που πιστεύω ότι είναι αυτή που θα εξαφανίσει τους, ορθούς, φόβους της Γερμανίας ότι οι φορολογούμενοί της θα πρέπει να επιδοτούν τις ασύδοτες κυβερνήσεις της νοτίου Ευρώπης.
Την ονομάζω ομόλογο ευρω-ασφάλισης. Όχι μόνο θα ικανοποιήσει τους εταίρους στην Γερμανία και την ΕΚΤ, αλλά θα λήξει και τον πανικό στις αγορές. Η ιδέα είναι απλή. Ας την δούμε ως ασφάλιση αυτοκινήτου: Όπως οι κακοί οδηγοί με ιστορικό σε τρακαρίσματα υποχρεώνονται να πληρώνουν υψηλότερα ασφάλιστρα, έτσι και οι χώρες με αδύναμα δημοσιονομικά μεγέθη θα πληρώνουν υψηλότερο επιτόκιο για την έκδοση του ομολόγου ευρω-ασφάλισης σε ένα ταμείο κεντρικής ασφάλισης. Όμως για τους εξωτερικούς επενδυτές, όλα αυτά τα ομόλογα θα διαπραγματεύονται με την ίδια τιμή. Ένα παρόμοιο σχέδιο είχε προτείνει ο Wim Boonstra της Rabobank πριν από 20 χρόνια.
Οι ασφαλιστικές εταιρίες συχνά επιβάλλουν bonus malus, υποχρεώνοντας τους οδηγούς να καλύπτουν το πρώτο τμήμα του κόστους ατυχημάτων οι ίδιοι, για να αποφύγουν το κακό ηθικό παράδειγμα. Με τον ίδιο τρόπο, οι χώρες που θα εκδίδουν ομόλογα με ασφάλιση ευρωζώνης θα καταθέτουν εγγυήσεις στο κεντρικό ταμείο ασφάλισης, που θα διαχειρίζεται η υπηρεσία διαχείρισης χρέους της ευρωζώνης, με τη μορφή χρυσού και αποθεμάτων σε ξένο συνάλλαγμα, αναλόγως με την έκδοση. Οσο η Ελλάδα, η Ιρλανδία και η Πορτογαλία παραμένουν υπό προγράμματα διασώσεων, δεν θα ενταχθούν στο σχέδιο.
Σε περίπτωση μελλοντικής χρεοκοπίας ή κουρέματος, οι συγκεντρωμένες πληρωμές στο ασφαλιστικό ταμείο, μαζί με τις εγγυήσεις, θα είναι διαθέσιμα για τις χώρες που θα είναι ανάδοχοι της κοινής έκδοσης του ομολόγου. Έτσι θα καθησυχάσουν οι φόβοι της Γερμανίας για «ένωση πληρωμών.» Στο απίθανο σενάριο να μην επαρκούν αυτά τα κεφάλαια, το κόστος της υπερανάληψης θα προστίθεται στο μερίδιο της κάθε χώρας του συλλογικού χρέους, αναλόγως με το ΑΕΠ. Η Γερμανία δεν θα υφίσταται άδικο μοίρασμα βαρών.
Ένα καίριο ζήτημα στον σχεδιασμό αυτών των ομολόγων αφορά τον καθορισμό των προμηθειών κινδύνου, που πιστεύω ότι πρέπει να βασιστεί σε μια φόρμουλα η οποία προσμετρά παρατηρήσιμα οικονομικά δεδομένα. Τα στοιχεία από το 2006 δείχνουν οτι υπάρχουντρεις βασικοί παράγοντες για τα spreadsανάμεσα στα yields των ομολόγων κρατών της ευρωζώνης. Ο πρώτος είναι η σχετική ανταγωνιστικότητα, που μετριέται για παράδειγμα με το εργατικό κόστος. Ένας δεύτερον είναι το έλλειμμα τρεχουσών συναλλαγών σχετικά με το ΑΕΠ στα τελευταία χρόνια. Και ο τρίτος είναι ο συντελεστής του κυβερνητικού ελλείμματος στο ΑΕΠ.
Δυστυχώς, τα spreads των ομολόγων συχνά καθοδηγούνται από πανικό για τον κίνδυνο ντόμινο και την επιδείνωση των τραπεζικών και εθνικών κρίσεων. Μια σοβαρή φόρμουλα θα εξαλείψει αυτούς τους φόβους και παράλληλα θα δίνει στις κυβερνήσεις κίνητρα για μεταρρυθμίσεις στην αγορά εργασίας, άρση των εμποδίων στην ανάπτυξη της παραγωγικότητας και βελτίωση της είσπραξης φόρων και του ελέγχου των δαπανών. Κάθε χρόνο το bonus malus που θα πληρώνει η κάθε κυβέρνηση για τα ομόλογα σε κυκλοφορία, θα καθορίζεται με βάση τους συντελεστές κινδύνου της προηγούμενης χρονιάς. Αποφεύγοντας το υπερβολικό επίκεντρο στο κυβερνητικό χρέος θα ενθαρρύνει πολιτικές που υποκινούνται από μακροπρόθεσμους στόχους, όχι μόνο την λιτότητα.
Η διάρκεια των εκδόσεων που θα γίνονται κάθε χρόνο θα καθορίζεται από την υπηρεσία διαχείρισης χρέους. Για το ενδιάμεσο διάστημα μέχρι να συσταθεί, θα μπορούσε να εισαχθεί ένα γραμμάτιο ετήσιας διάρκειας που θα διαχειρίζεται ένας υπάρχον θεσμός, όπως η ΕΚΤ, σε συνεργασία με το European Stability Mechanism.
Το ομόλογο ασφάλισης ευρωζώνης θα μπορούσε να συνδυαστεί με το ταμείο εκκαθαρίσεωνπου προτείνει το γερμανικό συμβούλιο οικονομικών εμπειρογνωμόνων. Αυτό επικεντρώνεται στην διαφάνεια, την αυστηρή εποπτεία, κανόνες και τιμωρίες, διασφαλίσεις για το σύνταγμα κάθε χώρας και χρονοδιάγραμμα μείωσης χρέους. Τα bonus malus για να αποτραπεί το κακό παράδειγμα ή η δημιουργία ένωσης πληρωμών, θα μπορούσε εύκολα να προστεθεί στην πρόταση του ταμείου εκκαθαρίσεων. Η λέξη «Eurobond» λήγει κάθε λογική συζήτηση στην Γερμανία. Ο όρος «ομόλογο ασφάλισης ευρωζώνης» δεν θα πρέπει.
Ο αρθρογράφος είναι καθηγητής οικονομικών στο Πανεπιστήμιο της Οξφόρδης
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
ΜΟΙΡΑΣΤΕΙΤΕ
ΔΕΙΤΕ ΑΚΟΜΑ
ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΟ ΑΡΘΡΟ
«Δεν είναι ντροπή η προσφυγή στο μηχανισμό»
ΕΠΟΜΕΝΟ ΑΡΘΡΟ
Η… Μεγάλη Τρίτη της Εθνικής
ΣΧΟΛΙΑΣΤΕ
