2012-07-17 16:46:03
Του Jamil Baz*
Μερικές φορές μπορεί να πιστεύουμε ότι ο πόνος κάνει καλό, ότι είναι ένας τρόπος να πληρώνει κανείς τις αμαρτίες του παρελθόντος. Με την έννοια αυτή, η ηλικία της λιτότητας στην οποία ζούμε διαθέτει ίσως κάποια λυτρωτική ιδιότητα. Σφίγγουμε λοιπόν τα δόντια και βγαίνουμε από την άλλη μεριά, εξαγνισμένοι και έτοιμοι για μια ισχυρή οικονομική ανάκαμψη.
Όμως, μετά από πέντε χρόνια, βρισκόμαστε σε χειρότερη κατάσταση από όταν ξεκινήσαμε. Ίσως να πιστεύαμε ότι η πρόσφατη απομόχλευση θα έσπρωχνε το δείκτη του χρέους προς την κατάρρευση. Ωστόσο, μετά την οικονομική δίνη των τελευταίων πέντε ετών, στις 11 πιο εκτεθειμένες οικονομίες στο φακό της αγοράς, το χρέος αυξήθηκε δυσανάλογα μέχρι ένα σταθμισμένο μέσο όρο 417% του ΑΕΠ από το 381% που ήταν τον Ιούνιο του 2007.
Παραδόξως, σε Καναδά, Γερμανία, Ελλάδα, Γαλλία, Ιρλανδία, Ιταλία, Ιαπωνία, Ισπανία, Πορτογαλία, Ηνωμένο Βασίλειο και Ηνωμένες Πολιτείες, ο λόγος του συνολικού χρέους (του δημόσιου και του ιδιωτικού τομέα) προς το ΑΕΠ είναι σήμερα μεγαλύτερος από ό,τι το 2007.
Υπάρχουν διαφορές, και είναι αξιοσημείωτο ότι το χρέος στις Ηνωμένες Πολιτείες έχει αυξηθεί λιγότερο, από 332% του ΑΕΠ πριν από πέντε χρόνια, σε 340% , σήμερα - αν και αυτό δεν θα ‘πρεπε να μας παρηγορεί ιδιαίτερα, καθώς στα στατιστικά στοιχεία δεν περιλαμβάνονται οι δαπάνες για την κοινωνική πρόνοια, όπως το Medicare και τις Κοινωνικές Ασφαλίσεις. Αν προσθέσουμε και αυτές τις εγγραφές που είναι εκτός ισολογισμού, τότε, τα στοιχεία και οι δείκτες είναι πολύ χειρότεροι.
Η μείωση της απομόχλευσης αποδεικνύεται αδύνατο να εκτελεστεί. Ο κόσμος εξακολουθεί να παραπαίει κάτω από ένα βουνό χρέους.
Με βάση αυτή την ανάλυση, μπορούμε να κάνουμε πέντε προβλέψεις.
Πρώτο, επειδή η απομόχλευση δεν έχει ξεκινήσει ακόμη, δεν έχει αρχίσει και η παγκόσμια οικονομική κρίση. Όλη αυτή η δυσάρεστη κατάσταση των τελευταίων ετών είναι απλώς μια φάση προθέρμανσης για τη μεγάλη κρίση που πρόκειται να έρθει. Η ανάγκη να μειωθούν τα επίπεδα του χρέους είναι πάντα ιδιαίτερα έντονη στη ζώνη του ευρώ, ιδίως στη νότια Ευρώπη αλλά και στις Ηνωμένες Πολιτείες και την Ιαπωνία.
Δεύτερο, από το σημείο αυτό θα χρειαστούν άλλα 15 τουλάχιστον χρόνια περίπου, για να φτάσει η οικονομία σε ταχύτητα εκτίναξης και σε επίπεδο ανάλογο με υγιή σενάρια ανάπτυξης. Αυτό συμβαίνει επειδή το ύψος του χρέους θα πρέπει να μειωθεί το λιγότερο κατά 150% του ΑΕΠ στις περισσότερες χώρες. Η ιστορία όμως δείχνει ότι είναι αδύνατο να μειωθεί το χρέος κατά 10 ποσοστιαίες μονάδες ετησίως, χωρίς να έχουμε μεγάλες κοινωνικές και πολιτικές αναταραχές.
Τρίτο, όταν τελικά θα αρχίσουμε να μειώνουμε το χρέος, οι οικονομικές επιπτώσεις θα είναι τεράστιες. Χώρες όπως η Ιαπωνία και οι Ηνωμένες Πολιτείες θα πρέπει να αυξήσουν το πρωτογενές τους πλεόνασμα πάνω από 10 τοις εκατό του ΑΕΠ, προκειμένου να σταθεροποιηθεί ο λόγος του χρέους προς το ΑΕΠ στα επίπεδα του 2007: εξετάζοντας τις επιπτώσεις της αρνητικής ανάδρασης μεταξύ περικοπών και ελλειμματικής ανάπτυξης, όλοι κινδυνεύουν να υποστούν απώλειες πάνω από το 20% του ΑΕΠ, ανάλογα με την τάση.
Και αυτό χωρίς να λαμβάνεται υπόψη η αναγκαία ιδιωτική απομόχλευση. Το ακριβές ύψος της οικονομικής καταστροφής είναι μια συνάρτηση του λεγόμενου πολλαπλασιαστή, η οποία υπολογίζει τις επιπτώσεις της μείωσης των δαπανών στην οικονομική ανάπτυξη. Το ΔΝΤ έχει υπολογίσει ότι, υπό τις παρούσες συνθήκες, ο πολλαπλασιαστής μπορεί να είναι δύο: κάθε δολάριο που κόβεται από το έλλειμμα, θα οδηγήσει σε μείωση δύο δολαρίων του ΑΕΠ. Ο πολλαπλασιαστής είναι τέσσερις φορές μεγαλύτερος από αυτόν, των προ του 2008 συνθηκών.
Τέταρτο, οι επικίνδυνες δραστηριότητες είναι σχεδιασμένες ώστε να μπορούν λειτουργούν σε προβληματικές καταστάσεις για μεγάλο χρονικό διάστημα. Η απόδοση των εταιρειών συνδέεται σε μεγάλο βαθμό με τις αλλαγές στη μόχλευση: περιορίστε το επίπεδο του χρέους σημαντικά και η απόδοση της εταιρείας θα μειωθεί.
Το πριμ κινδύνου μετοχών σε δείκτες όπως ο S & P 500 βρίσκεται σε ιστορικά χαμηλό επίπεδο και πρέπει να αυξηθεί δραματικά, προκειμένου να αποζημιωθούν οι επενδυτές για τους κινδύνους των διαφόρων αγορών, από τη στάση πληρωμών του δημοσίου μέχρι τον πληθωρισμό, από τον αποπληθωρισμό μέχρι και τους γεωπολιτικούς κινδύνους.
Το πέμπτο σημείο είναι ότι δεν υπάρχει μαγικό ραβδί. Στο παρελθόν, οι πολιτικοί διέθεταν πολλά εργαλεία για να μετριάσουν τις επιπτώσεις από τα μέτρα σταθεροποίησης του ύψους του χρέους: μπορούσαν να μειώσουν τα επιτόκια, για παράδειγμα, ή να μειώσουν τις συναλλαγματικές ισοτιμίες, οπότε η ανάκαμψη καθορίζεται από τις εξαγωγές. Αλλά σε μια εποχή χαμηλών ή μηδενικών επιτοκίων, με τις περισσότερες χώρες να ανταγωνίζονται υποτιμώντας τα νομίσματα τους, αυτά τα μέσα πολιτικής θεωρούνται αναποτελεσματικά, οπότε ο πολλαπλασιαστής είναι υψηλός.
Ακόμα και ο πληθωρισμός, που πολύ τον προπαγάνδισαν ως έμμεσο τρόπο ελάφρυνσης του χρέους, δεν θα βοηθήσει. Θα εκτίνασσε στα ύψη τις αποδόσεις, επιδεινώνοντας το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους και θα τραυμάτιζε θανάσιμα την όποια πιθανότητα ανάκαμψης. Και οι τίτλοι εκτός προϋπολογισμού, οι μεγαλύτερες δαπάνες που πρέπει να περικοπούν, είναι αφαιρουμένου του πληθωρισμού.
Ποια θα είναι η τύχη των καλύτερων περιουσιακών στοιχείων, αν αυτό το σενάριο βγει αληθινό; Τα ομόλογα κυβερνήσεων και βιώσιμων επιχειρήσεων θα πρέπει να κινηθούν σωστά σε ένα περιβάλλον αποπληθωρισμού, με τα επιτόκια να παραμένουν χαμηλά για μια παρατεταμένη χρονική περίοδο. Τα αποθεματικά θα έπρεπε να επιστρέψουν στα χαμηλότερα επίπεδα, και τα νομίσματα υψηλής μόχλευσης να πωλούνται σε αγορές ευαίσθητες στην ανάπτυξη.
Σύμφωνα με ένα παλιό αυστριακό ρητό, η κατάσταση είναι απελπιστική αλλά όχι και σοβαρή. Δεν είναι σοβαρή, επειδή οι πολιτικοί πολύ απλά αποτυγχάνουν να αναγνωρίσουν τον ελέφαντα που είναι στο δωμάτιο, δηλαδή τη μόχλευση, αλλά αντίθετα εφαρμόζουν μια σειρά από μπαλωματικές λύσεις.
Δεν μας κάνει να ελπίζουμε, επειδή η αρετή κινδυνεύει να μείνει χωρίς ανταμοιβή για μια ολόκληρη γενιά.
* Ο Jamil Baz, είναι επικεφαλής της επενδυτικής στρατηγικής της GLG Partners, του ομίλου Man Group Pergadi
FT.com
Μερικές φορές μπορεί να πιστεύουμε ότι ο πόνος κάνει καλό, ότι είναι ένας τρόπος να πληρώνει κανείς τις αμαρτίες του παρελθόντος. Με την έννοια αυτή, η ηλικία της λιτότητας στην οποία ζούμε διαθέτει ίσως κάποια λυτρωτική ιδιότητα. Σφίγγουμε λοιπόν τα δόντια και βγαίνουμε από την άλλη μεριά, εξαγνισμένοι και έτοιμοι για μια ισχυρή οικονομική ανάκαμψη.
Όμως, μετά από πέντε χρόνια, βρισκόμαστε σε χειρότερη κατάσταση από όταν ξεκινήσαμε. Ίσως να πιστεύαμε ότι η πρόσφατη απομόχλευση θα έσπρωχνε το δείκτη του χρέους προς την κατάρρευση. Ωστόσο, μετά την οικονομική δίνη των τελευταίων πέντε ετών, στις 11 πιο εκτεθειμένες οικονομίες στο φακό της αγοράς, το χρέος αυξήθηκε δυσανάλογα μέχρι ένα σταθμισμένο μέσο όρο 417% του ΑΕΠ από το 381% που ήταν τον Ιούνιο του 2007.
Παραδόξως, σε Καναδά, Γερμανία, Ελλάδα, Γαλλία, Ιρλανδία, Ιταλία, Ιαπωνία, Ισπανία, Πορτογαλία, Ηνωμένο Βασίλειο και Ηνωμένες Πολιτείες, ο λόγος του συνολικού χρέους (του δημόσιου και του ιδιωτικού τομέα) προς το ΑΕΠ είναι σήμερα μεγαλύτερος από ό,τι το 2007.
Υπάρχουν διαφορές, και είναι αξιοσημείωτο ότι το χρέος στις Ηνωμένες Πολιτείες έχει αυξηθεί λιγότερο, από 332% του ΑΕΠ πριν από πέντε χρόνια, σε 340% , σήμερα - αν και αυτό δεν θα ‘πρεπε να μας παρηγορεί ιδιαίτερα, καθώς στα στατιστικά στοιχεία δεν περιλαμβάνονται οι δαπάνες για την κοινωνική πρόνοια, όπως το Medicare και τις Κοινωνικές Ασφαλίσεις. Αν προσθέσουμε και αυτές τις εγγραφές που είναι εκτός ισολογισμού, τότε, τα στοιχεία και οι δείκτες είναι πολύ χειρότεροι.
Η μείωση της απομόχλευσης αποδεικνύεται αδύνατο να εκτελεστεί. Ο κόσμος εξακολουθεί να παραπαίει κάτω από ένα βουνό χρέους.
Με βάση αυτή την ανάλυση, μπορούμε να κάνουμε πέντε προβλέψεις.
Πρώτο, επειδή η απομόχλευση δεν έχει ξεκινήσει ακόμη, δεν έχει αρχίσει και η παγκόσμια οικονομική κρίση. Όλη αυτή η δυσάρεστη κατάσταση των τελευταίων ετών είναι απλώς μια φάση προθέρμανσης για τη μεγάλη κρίση που πρόκειται να έρθει. Η ανάγκη να μειωθούν τα επίπεδα του χρέους είναι πάντα ιδιαίτερα έντονη στη ζώνη του ευρώ, ιδίως στη νότια Ευρώπη αλλά και στις Ηνωμένες Πολιτείες και την Ιαπωνία.
Δεύτερο, από το σημείο αυτό θα χρειαστούν άλλα 15 τουλάχιστον χρόνια περίπου, για να φτάσει η οικονομία σε ταχύτητα εκτίναξης και σε επίπεδο ανάλογο με υγιή σενάρια ανάπτυξης. Αυτό συμβαίνει επειδή το ύψος του χρέους θα πρέπει να μειωθεί το λιγότερο κατά 150% του ΑΕΠ στις περισσότερες χώρες. Η ιστορία όμως δείχνει ότι είναι αδύνατο να μειωθεί το χρέος κατά 10 ποσοστιαίες μονάδες ετησίως, χωρίς να έχουμε μεγάλες κοινωνικές και πολιτικές αναταραχές.
Τρίτο, όταν τελικά θα αρχίσουμε να μειώνουμε το χρέος, οι οικονομικές επιπτώσεις θα είναι τεράστιες. Χώρες όπως η Ιαπωνία και οι Ηνωμένες Πολιτείες θα πρέπει να αυξήσουν το πρωτογενές τους πλεόνασμα πάνω από 10 τοις εκατό του ΑΕΠ, προκειμένου να σταθεροποιηθεί ο λόγος του χρέους προς το ΑΕΠ στα επίπεδα του 2007: εξετάζοντας τις επιπτώσεις της αρνητικής ανάδρασης μεταξύ περικοπών και ελλειμματικής ανάπτυξης, όλοι κινδυνεύουν να υποστούν απώλειες πάνω από το 20% του ΑΕΠ, ανάλογα με την τάση.
Και αυτό χωρίς να λαμβάνεται υπόψη η αναγκαία ιδιωτική απομόχλευση. Το ακριβές ύψος της οικονομικής καταστροφής είναι μια συνάρτηση του λεγόμενου πολλαπλασιαστή, η οποία υπολογίζει τις επιπτώσεις της μείωσης των δαπανών στην οικονομική ανάπτυξη. Το ΔΝΤ έχει υπολογίσει ότι, υπό τις παρούσες συνθήκες, ο πολλαπλασιαστής μπορεί να είναι δύο: κάθε δολάριο που κόβεται από το έλλειμμα, θα οδηγήσει σε μείωση δύο δολαρίων του ΑΕΠ. Ο πολλαπλασιαστής είναι τέσσερις φορές μεγαλύτερος από αυτόν, των προ του 2008 συνθηκών.
Τέταρτο, οι επικίνδυνες δραστηριότητες είναι σχεδιασμένες ώστε να μπορούν λειτουργούν σε προβληματικές καταστάσεις για μεγάλο χρονικό διάστημα. Η απόδοση των εταιρειών συνδέεται σε μεγάλο βαθμό με τις αλλαγές στη μόχλευση: περιορίστε το επίπεδο του χρέους σημαντικά και η απόδοση της εταιρείας θα μειωθεί.
Το πριμ κινδύνου μετοχών σε δείκτες όπως ο S & P 500 βρίσκεται σε ιστορικά χαμηλό επίπεδο και πρέπει να αυξηθεί δραματικά, προκειμένου να αποζημιωθούν οι επενδυτές για τους κινδύνους των διαφόρων αγορών, από τη στάση πληρωμών του δημοσίου μέχρι τον πληθωρισμό, από τον αποπληθωρισμό μέχρι και τους γεωπολιτικούς κινδύνους.
Το πέμπτο σημείο είναι ότι δεν υπάρχει μαγικό ραβδί. Στο παρελθόν, οι πολιτικοί διέθεταν πολλά εργαλεία για να μετριάσουν τις επιπτώσεις από τα μέτρα σταθεροποίησης του ύψους του χρέους: μπορούσαν να μειώσουν τα επιτόκια, για παράδειγμα, ή να μειώσουν τις συναλλαγματικές ισοτιμίες, οπότε η ανάκαμψη καθορίζεται από τις εξαγωγές. Αλλά σε μια εποχή χαμηλών ή μηδενικών επιτοκίων, με τις περισσότερες χώρες να ανταγωνίζονται υποτιμώντας τα νομίσματα τους, αυτά τα μέσα πολιτικής θεωρούνται αναποτελεσματικά, οπότε ο πολλαπλασιαστής είναι υψηλός.
Ακόμα και ο πληθωρισμός, που πολύ τον προπαγάνδισαν ως έμμεσο τρόπο ελάφρυνσης του χρέους, δεν θα βοηθήσει. Θα εκτίνασσε στα ύψη τις αποδόσεις, επιδεινώνοντας το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους και θα τραυμάτιζε θανάσιμα την όποια πιθανότητα ανάκαμψης. Και οι τίτλοι εκτός προϋπολογισμού, οι μεγαλύτερες δαπάνες που πρέπει να περικοπούν, είναι αφαιρουμένου του πληθωρισμού.
Ποια θα είναι η τύχη των καλύτερων περιουσιακών στοιχείων, αν αυτό το σενάριο βγει αληθινό; Τα ομόλογα κυβερνήσεων και βιώσιμων επιχειρήσεων θα πρέπει να κινηθούν σωστά σε ένα περιβάλλον αποπληθωρισμού, με τα επιτόκια να παραμένουν χαμηλά για μια παρατεταμένη χρονική περίοδο. Τα αποθεματικά θα έπρεπε να επιστρέψουν στα χαμηλότερα επίπεδα, και τα νομίσματα υψηλής μόχλευσης να πωλούνται σε αγορές ευαίσθητες στην ανάπτυξη.
Σύμφωνα με ένα παλιό αυστριακό ρητό, η κατάσταση είναι απελπιστική αλλά όχι και σοβαρή. Δεν είναι σοβαρή, επειδή οι πολιτικοί πολύ απλά αποτυγχάνουν να αναγνωρίσουν τον ελέφαντα που είναι στο δωμάτιο, δηλαδή τη μόχλευση, αλλά αντίθετα εφαρμόζουν μια σειρά από μπαλωματικές λύσεις.
Δεν μας κάνει να ελπίζουμε, επειδή η αρετή κινδυνεύει να μείνει χωρίς ανταμοιβή για μια ολόκληρη γενιά.
* Ο Jamil Baz, είναι επικεφαλής της επενδυτικής στρατηγικής της GLG Partners, του ομίλου Man Group Pergadi
FT.com
ΦΩΤΟΓΡΑΦΙΕΣ
ΜΟΙΡΑΣΤΕΙΤΕ
ΔΕΙΤΕ ΑΚΟΜΑ
ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΟ ΑΡΘΡΟ
Διαβήτης από τη χρήση προϊόντων προσωπικής υγιεινής;
ΣΧΟΛΙΑΣΤΕ
