2012-08-27 10:46:20
By Wolfgang Münchau
Μπορεί η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα να επιλύσει μόνη της την κρίση στην ευρωζώνη; Η απάντηση είναι ξεκάθαρα «όχι». Αλλά χωρίς την παρέμβαση της ΕΚΤ, η κρίση δεν μπορεί να επιλυθεί. Ποιοι θα πρέπει να είναι, άρα, οι στόχοι μιας τέτοιας επιχείρησης; Και πώς θα εφαρμοστεί;
Εκτιμώ ότι πρέπει να υπάρχουν τρεις στόχοι, υποκείμενοι σε δύο περιορισμούς.
Ο πρώτος και πιο σημαντικός είναι να ξεφορτωθεί τις προοπτικές διάλυσης της ευρωζώνηςπου υπάρχουν στις αγορές. Ότι κι αν αποφασίσει η ΕΚΤ στις 6 Σεπτεμβρίου, πρέπει να είναι αρκετά μεγάλο ώστε να διασκεδάσει τις προοπτικές εξόδου της Ισπανίας ή της Ιταλίας. Μια ελληνική αποχώρηση είναι διαφορετική. Αυτό το πρόγραμμα δεν αφορά την Ελλάδα.
Δεύτερον, πρεπει να ενταχθεί σε μια στρατηγικής συνολικής λύσης. Ο Mario Draghi έχει δικιο που ζητά να δίνεται η βοήθεια της ΕΚΤ μόνο μετά από επίσημο αίτημα για βοήθεια. Εδώ όμως γίνονται περίεργα τα πράγματα. Πώς θα προσαρμόσει ο διοικητής της ΕΚΤ το πρόγραμμά του, αν μια χώρα δεν μπορέσει να ανταποκριθεί στα κριτήρια; Και ποιος θα το αποφασίσει;
Τρίτον, πρέπει να αντιμετωπίσει το ζήτημα της μειωμένης εξασφάλισης των επενδυτών. Αν τα ενεργητικά της ΕΚΤ θεωρηθούν senior, “ανώτερα», σε σχέση με των υπολοίπων επενδυτών, ίσως να μην γίνει ποτέ εφικτό να επιστρέψουν οι ιδιώτες επενδυτές σε αυτές τις χώρες.
Όμως θα είναι αξιόπιστη μια ανακοίνωση ότι η ΕΚΤ δέχεται την ίση αντιμετώπιση, γνωστή και ως pari passu; Η ΕΚΤ απέρριψε την συμμετοχή στην αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους, γιατί η νομισματική χρηματοδότηση είναι παράνομη με βάση τον ευρωπαϊκό νόμο. Είναι εύκολο για την ΕΚΤ να δηλώσει ότι δέχεται το pari passu, είναι όμως έτοιμη να υποστεί πλήγμα σε περίπτωση αναδιοργάνωσης χρέους;
Ο European Stability Mechanism δεν μπορεί να αποζημιώσει την ΕΚΤ για τυχόν ζημίες. Υποπτεύομαι ότι τα νομικά κωλύματα της ΕΚΤ εντέλει θα υπερκεράσουν την αξιοπιστία μιας δέσμευσης για ίση μεταχείριση.
Οσον αφορά τους περιορισμούς, ο πρώτος είναι πολιτικός. Αν πιεστεί το πράγμα πολύ, ίσως απλώς η κρίση χρεών στον ευρωπαϊκό Νότο να γίνει πολιτική κρίση στην ευρωπαϊκό Βορρά.
Ο δεύτερος περιορισμός είναι νομικός. Μια νομική διαμάχη, ειδικά στην Γερμανία, θα διακυβεύσει την αξιοπιστία της επιχείρησης. Είναι άλλο πράγμα να λέει η Bundesbank ότι διαφωνεί με την ΕΚΤ και άλλο να πει δημόσια ότι ο κ. Draghiπαρανομεί.
Τι μπορεί να γίνει και τι όχι, με αυτούς τους στόχους και τους περιορισμούς; Προσωπικώς δεν περιμένω συγκεκριμένους στόχους για επιτόκια ή spreads, όπως φημολογείται, γιατί οι αγορές θα «τεστάρουν» οποιονδήποτε στόχο.
Υποπτεύομαι οτι η ΕΚΤ θα υιοθετήσει ένα πρόγραμμα αγορών ομολόγων υπό προϋποθέσεις, με στόχο κυρίως βραχυπρόθεσμα ομόλογα Δημοσίου και τίτλους με μικρότερες διάρκειες.Δεν θα δοθούν συγκεκριμένοι, ούτε αόριστοι στόχοι για επιτόκια, παρά υπόσχεση για απεριόριστες παρεμβάσεις. Θα γίνει μια δέσμευση για ίσους όρους στα ομόλογα, αμφιβόλου αξιοπιστίας.
Δεδομένου ότι η ΕΚΤ ορθώς ανησυχεί για τους "χαλασμένους" μηχανισμούς νομισματικής μετάδοσης της ευρωζώνης, ίσως επίσης σκεφτεί τις αγορές κι άλλων ομολογιακών εργαλείων,όπως εταιρικά ομόλογα. Μια διεύρυνση του προγράμματος θα έχει δύο πλεονεκτήματα: Θα βοηθήσει άμεσα ορισμένους τομείς του ιδιωτικού τομέα και θα είναι λιγότερη ύποπτη νομικά. Ένα ευρείας βάσης πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης επίσης θα μπορούσε να νομιμοποιηθεί, καθώς η οικονομία έχει διολισθήσει πάλι σε ύφεση.
Η Angela Merkel είναι στο πλευρό του κ. Draghi σε αυτή την διαμάχη. Αλλά η γερμανική αντίδραση στις αγορές ομολόγων από την ΕΚΤ είναι αρνητική και μπορεί να αλλάξει την πολιτική υποστήριξη.
Ένα πρόγραμμα αγορών ομολόγων από την ΕΚΤ θα αποτελέσει σημαντικό σκηνικό για την επίλυση της κρίσης, αλλά δεν θα είναι το μαγικό ραβδί.
Η κρίση στην ευρωζώνη μπορεί να μοιάζει λιγότερο έντονη όταν αρχίσουν οι αγορές ομολόγων, αλλά έχουμε αντιμετωπίσει ξανά φάσεις οπου η κρίση έμοιαζε να εκτονώνεται, αλλά απλώς επέστρεφε λίγες εβδομάδες αργότερα. Αν δεν συνοδευτεί αυτό το πρόγραμμα με ταχεία κίνηση προς την τραπεζική και δημοσιονομική ενοποίηση, δεν θα κάνει καμία διαφορά.
Κι αυτό σημαίνει ότι μάλλον έτσι θα γίνει.
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
Μπορεί η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα να επιλύσει μόνη της την κρίση στην ευρωζώνη; Η απάντηση είναι ξεκάθαρα «όχι». Αλλά χωρίς την παρέμβαση της ΕΚΤ, η κρίση δεν μπορεί να επιλυθεί. Ποιοι θα πρέπει να είναι, άρα, οι στόχοι μιας τέτοιας επιχείρησης; Και πώς θα εφαρμοστεί;
Εκτιμώ ότι πρέπει να υπάρχουν τρεις στόχοι, υποκείμενοι σε δύο περιορισμούς.
Ο πρώτος και πιο σημαντικός είναι να ξεφορτωθεί τις προοπτικές διάλυσης της ευρωζώνηςπου υπάρχουν στις αγορές. Ότι κι αν αποφασίσει η ΕΚΤ στις 6 Σεπτεμβρίου, πρέπει να είναι αρκετά μεγάλο ώστε να διασκεδάσει τις προοπτικές εξόδου της Ισπανίας ή της Ιταλίας. Μια ελληνική αποχώρηση είναι διαφορετική. Αυτό το πρόγραμμα δεν αφορά την Ελλάδα.
Δεύτερον, πρεπει να ενταχθεί σε μια στρατηγικής συνολικής λύσης. Ο Mario Draghi έχει δικιο που ζητά να δίνεται η βοήθεια της ΕΚΤ μόνο μετά από επίσημο αίτημα για βοήθεια. Εδώ όμως γίνονται περίεργα τα πράγματα. Πώς θα προσαρμόσει ο διοικητής της ΕΚΤ το πρόγραμμά του, αν μια χώρα δεν μπορέσει να ανταποκριθεί στα κριτήρια; Και ποιος θα το αποφασίσει;
Τρίτον, πρέπει να αντιμετωπίσει το ζήτημα της μειωμένης εξασφάλισης των επενδυτών. Αν τα ενεργητικά της ΕΚΤ θεωρηθούν senior, “ανώτερα», σε σχέση με των υπολοίπων επενδυτών, ίσως να μην γίνει ποτέ εφικτό να επιστρέψουν οι ιδιώτες επενδυτές σε αυτές τις χώρες.
Όμως θα είναι αξιόπιστη μια ανακοίνωση ότι η ΕΚΤ δέχεται την ίση αντιμετώπιση, γνωστή και ως pari passu; Η ΕΚΤ απέρριψε την συμμετοχή στην αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους, γιατί η νομισματική χρηματοδότηση είναι παράνομη με βάση τον ευρωπαϊκό νόμο. Είναι εύκολο για την ΕΚΤ να δηλώσει ότι δέχεται το pari passu, είναι όμως έτοιμη να υποστεί πλήγμα σε περίπτωση αναδιοργάνωσης χρέους;
Ο European Stability Mechanism δεν μπορεί να αποζημιώσει την ΕΚΤ για τυχόν ζημίες. Υποπτεύομαι ότι τα νομικά κωλύματα της ΕΚΤ εντέλει θα υπερκεράσουν την αξιοπιστία μιας δέσμευσης για ίση μεταχείριση.
Οσον αφορά τους περιορισμούς, ο πρώτος είναι πολιτικός. Αν πιεστεί το πράγμα πολύ, ίσως απλώς η κρίση χρεών στον ευρωπαϊκό Νότο να γίνει πολιτική κρίση στην ευρωπαϊκό Βορρά.
Ο δεύτερος περιορισμός είναι νομικός. Μια νομική διαμάχη, ειδικά στην Γερμανία, θα διακυβεύσει την αξιοπιστία της επιχείρησης. Είναι άλλο πράγμα να λέει η Bundesbank ότι διαφωνεί με την ΕΚΤ και άλλο να πει δημόσια ότι ο κ. Draghiπαρανομεί.
Τι μπορεί να γίνει και τι όχι, με αυτούς τους στόχους και τους περιορισμούς; Προσωπικώς δεν περιμένω συγκεκριμένους στόχους για επιτόκια ή spreads, όπως φημολογείται, γιατί οι αγορές θα «τεστάρουν» οποιονδήποτε στόχο.
Υποπτεύομαι οτι η ΕΚΤ θα υιοθετήσει ένα πρόγραμμα αγορών ομολόγων υπό προϋποθέσεις, με στόχο κυρίως βραχυπρόθεσμα ομόλογα Δημοσίου και τίτλους με μικρότερες διάρκειες.Δεν θα δοθούν συγκεκριμένοι, ούτε αόριστοι στόχοι για επιτόκια, παρά υπόσχεση για απεριόριστες παρεμβάσεις. Θα γίνει μια δέσμευση για ίσους όρους στα ομόλογα, αμφιβόλου αξιοπιστίας.
Δεδομένου ότι η ΕΚΤ ορθώς ανησυχεί για τους "χαλασμένους" μηχανισμούς νομισματικής μετάδοσης της ευρωζώνης, ίσως επίσης σκεφτεί τις αγορές κι άλλων ομολογιακών εργαλείων,όπως εταιρικά ομόλογα. Μια διεύρυνση του προγράμματος θα έχει δύο πλεονεκτήματα: Θα βοηθήσει άμεσα ορισμένους τομείς του ιδιωτικού τομέα και θα είναι λιγότερη ύποπτη νομικά. Ένα ευρείας βάσης πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης επίσης θα μπορούσε να νομιμοποιηθεί, καθώς η οικονομία έχει διολισθήσει πάλι σε ύφεση.
Η Angela Merkel είναι στο πλευρό του κ. Draghi σε αυτή την διαμάχη. Αλλά η γερμανική αντίδραση στις αγορές ομολόγων από την ΕΚΤ είναι αρνητική και μπορεί να αλλάξει την πολιτική υποστήριξη.
Ένα πρόγραμμα αγορών ομολόγων από την ΕΚΤ θα αποτελέσει σημαντικό σκηνικό για την επίλυση της κρίσης, αλλά δεν θα είναι το μαγικό ραβδί.
Η κρίση στην ευρωζώνη μπορεί να μοιάζει λιγότερο έντονη όταν αρχίσουν οι αγορές ομολόγων, αλλά έχουμε αντιμετωπίσει ξανά φάσεις οπου η κρίση έμοιαζε να εκτονώνεται, αλλά απλώς επέστρεφε λίγες εβδομάδες αργότερα. Αν δεν συνοδευτεί αυτό το πρόγραμμα με ταχεία κίνηση προς την τραπεζική και δημοσιονομική ενοποίηση, δεν θα κάνει καμία διαφορά.
Κι αυτό σημαίνει ότι μάλλον έτσι θα γίνει.
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
ΜΟΙΡΑΣΤΕΙΤΕ
ΔΕΙΤΕ ΑΚΟΜΑ
ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΟ ΑΡΘΡΟ
Συμβουλές για να κόψουμε τα τσιμπολογήματα!
ΕΠΟΜΕΝΟ ΑΡΘΡΟ
Ισχυρός σεισμός 7,4 Ρίχτερ στα ανοικτά του Ελ Σαλβαδόρ
ΣΧΟΛΙΑΣΤΕ
