2012-05-22 16:48:04
του Wolfgang Munchau, από τους Financial Times (via Euro2day)
Αν θέλετε να μάθετε τι θα οδηγήσει την ευρωζώνη στην καταστροφή, θα σας συμβούλευα να ακολουθήσετε το χρήμα και να αγνοήσετε την πραγματική οικονομία. Υπερβάλλω, βέβαια, αλλά μόνο λίγο.
Οι αναταράξεις στην ανταγωνιστικότητα ανάμεσα στα μέλη της ευρωζώνης είναι σημαντική, αλλά βραχυπρόθεσμα πρέπει να τις αγνοήσουμε για τρεις λόγους:
● Πρώτον, το χάσμα ανταγωνιστικότητας δεν είναι τόσο μεγάλο όσο δείχνουν ορισμένες εκτιμήσεις. Με ανησυχούν ιδιαίτερα οι αναλύσεις που δείχνουν απόκλιση στο εργατικό κόστος ή άλλους εθνικούς δείκτες τιμών, από το 1999 όπου υιοθετήθηκε το ευρώ. Η Γερμανία εισήλθε στην ευρωζώνη με υπερτιμημένη συναλλαγματική ισοτιμία, γεγονός που διόγκωσε το μέγεθος της συνακόλουθης προσαρμογής που έκανε σε σχέση με άλλους.
● Δεύτερον, οι ανισορροπίες ανάμεσα στις πλεονασματικές και τις ελλειμματικές χώρες έχει μικρύνει και θα συνεχίσει έτσι, αν και με πιο βραδύ ρυθμό. Αν και πιστεύω κι εγώ ότι ο στόχος πληθωρισμού της ΕΚΤ είναι πολύ χαμηλός, είναι δυνατόν να γίνουν περισσότερες μειώσεις στις ανισορροπίες, εφόσον η Γερμανία παρουσιάζει πάνω από τον μέσο πληθωρισμό.
● Τρίτον, η έλλειψη ανταγωνιστικότητας μπορεί να δείχνει μιζέρια, αλλά δεν προκαλεί απαραίτητα διάλυση.
Εγώ βλέπω έναν μόνο μηχανισμό που θα μπορούσε να προκαλέσει κατάρρευση της ευρωζώνης: γενικευμένες μαζικές αναλήψεις τραπεζικών κεφαλαίων σε πολλές χώρες. Ένα κράτος υπό κανονικές συνθήκες διαθέτει εργαλεία ώστε να διαχειριστεί αποδοτικά τον κίνδυνο, πριν και μετά: μέσω ταμείου εγγυήσεων κι απαγορεύσεων σε τραπεζικές αναλήψεις και με διαδικασίες έκτακτης ρευστότητας από την κεντρική τράπεζα. Όμως, η ευρωζώνη δεν είναι κράτος.
Ο καλύτερος τρόπος για να σκεφτούμε μια μαζική τραπεζική φυγή είναι το μοντέλο του 1983 των Αμερικανών καθηγητών Douglas Diamond και Philip Dybvig, που καθόρισαν ότι μαζικές αναλήψεις σε μια τράπεζα είναι το ένα από τα πολλά λογικά αποτελέσματα του τραπεζικού συμβολαίου καταθέσεων.
Η τράπεζα δανείζει μακροπρόθεσμα. Οι αποταμιευτές μπορούν να κάνουν ανάληψη αμέσως. Αν μια ομάδα καταθετών κάνει ανάληψη, κάποια τράπεζα συνήθως μπορεί να αντεπεξέλθει, αλλά αν οι αναλήψεις ξεπεράσουν ένα συγκεκριμένο επίπεδο, έχουν δημιουργηθεί οι δυναμικές μιας αυτοεκπληρούμενης μαζικής εξόδου από αυτήν.
Το σημαντικό σημείο σε αυτό το μοντέλο είναι ότι οι μαζικές τραπεζικές αναλήψεις μπορεί να είναι απολύτως λογικές.
Με αυτό το πνεύμα, είναι απολύτως λογικό που οι Έλληνες και οι Ισπανοί καταθέτες τραβούν κεφάλαια από τις τράπεζες. Αν επιπροσθέτως υπάρχει φημολογία ότι η Ελλάδα μπορεί να φύγει από την ευρωζώνη, τότε είναι λογικό οι Έλληνες καταθέτες να βγάζουν τα χρήματά τους από τη χώρα.
Αν η Ελλάδα εγκαταλείψει την ευρωζώνη, θα είναι σχεδόν βέβαιο ότι θα χρειαστεί να επιβάλει ελέγχους κεφαλαίων και πάγωμα καταθέσεων. Αφού το κόστος μεταφοράς αποταμιευτικού λογαριασμού από την Αθήνα στη Φρανκφούρτη είναι αμελητέο, μια τέτοια κίνηση συνιστά φθηνή εξασφάλιση σε περίπτωση καταστροφικού γεγονότος.
Μετά έχουμε την Ισπανία. Ο Ισπανός καταθέτης της Bankia αντιμετωπίζει τα εξής ερωτήματα: Άραγε ο ισολογισμός δίνει πραγματική και ορθή αποτίμηση των κινδύνων; Είναι αξιόπιστη η εξασφάλιση καταθέσεων που δίνει η κυβέρνηση; Είναι η Bankia ασφαλής τώρα που εθνικοποιήθηκε μερικώς;
Οι απαντήσεις μου σε αυτές τις ερωτήσεις είναι «όχι», «όχι» και «όχι». Αν δεν υπάρξει ευρωπαϊκό χειρόφρενο, η Ισπανία θα έχει ίδια προβλήματα με την Ιρλανδία. Το ισπανικό κράτος είναι πολύ αδύναμο για να προσφέρει επαρκείς εγγυήσεις στο τραπεζικό σύστημα.
Η άρνηση των ορκωτών λογιστών της Bankia να υπογράψουν τον ισολογισμό έχει εγείρει υποψίες για δημιουργική λογιστική, που προφανώς δεν περιορίζεται στην Bankia. Στην Ισπανία, δεν υπάρχει τόσο άμεσος κίνδυνος εξόδου από την ευρωζώνη, όμως ο κίνδυνος βρίσκεται στις ίδιες τις τράπεζες.
Ο ισπανικός τύπος υπολογίζει ότι την περασμένη εβδομάδα οι Ισπανοί απέσυραν περίπου 1 δισ. ευρώ από καταθέσεις στην Bankia, λιγότερο από το 1% των καταθέσεών της. Δεν πρόκειται για μαζική έξοδο. Όμως ίσως είναι η αρχή του.
Αυτό που καθιστά τις μαζικές τραπεζικές αναλήψεις τόσο θανατηφόρες στην ευρωζώνη είναι το νομικό πλαίσιο. Τα πιο σημαντικά δικαιώματα που εκχωρεί η Ε.Ε. στους πολίτες της είναι οι τέσσερις θεμελιώδεις ελευθερίες: μετακίνηση εργασίας, αγαθών, υπηρεσιών και κεφαλαίου.
● Το άρθρο 66 της συμφωνίας λειτουργίας της Ε.Ε. αναφέρει ότι η ελευθερία κίνησης κεφαλαίων μπορεί να ανασταλεί αλλά μόνο σε σχέση με τρίτες χώρες.
● Το άρθρο μπορεί να ανακληθεί για να σταματήσουν οι ελληνικές εκροές προς την Ελβετία, αλλά όχι προς τη Γερμανία, τουλάχιστον όχι νομίμως. Κι αυτός είναι ένας από τους λόγους για τους οποίους η έξοδος κάποιας χώρας από την ευρωζώνη δεν μπορεί να πραγματοποιηθεί νομικά εντός της Ε.Ε.
Η μόνη στρατηγική που μπορεί αξιόπιστα να αντιμετωπίσει την κίνδυνο αυτοεπιβαλλόμενης τραπεζικής εξόδου θα ήταν ένα ταμείο εγγυήσεων όλης της ευρωζώνης κι ένα καθεστώς εκκαθάρισης τραπεζών σε ευρωπαϊκό επίπεδο. Με άλλα λόγια, οι τράπεζες, όλες, θα πρέπει να βγουν από τον έλεγχο της χώρας τους.
Έα τέτοιο σχέδιο, βέβαια, δεν θα έλυνε όλα τα προβλήματα της ευρωζώνης. Αλλά θα σταματούσε τις δυνάμεις που θα μπορούσαν πραγματικά σύντομα να την καταστρέψουν.
anemogastri.blogspot.com
Αν θέλετε να μάθετε τι θα οδηγήσει την ευρωζώνη στην καταστροφή, θα σας συμβούλευα να ακολουθήσετε το χρήμα και να αγνοήσετε την πραγματική οικονομία. Υπερβάλλω, βέβαια, αλλά μόνο λίγο.
Οι αναταράξεις στην ανταγωνιστικότητα ανάμεσα στα μέλη της ευρωζώνης είναι σημαντική, αλλά βραχυπρόθεσμα πρέπει να τις αγνοήσουμε για τρεις λόγους:
● Πρώτον, το χάσμα ανταγωνιστικότητας δεν είναι τόσο μεγάλο όσο δείχνουν ορισμένες εκτιμήσεις. Με ανησυχούν ιδιαίτερα οι αναλύσεις που δείχνουν απόκλιση στο εργατικό κόστος ή άλλους εθνικούς δείκτες τιμών, από το 1999 όπου υιοθετήθηκε το ευρώ. Η Γερμανία εισήλθε στην ευρωζώνη με υπερτιμημένη συναλλαγματική ισοτιμία, γεγονός που διόγκωσε το μέγεθος της συνακόλουθης προσαρμογής που έκανε σε σχέση με άλλους.
● Δεύτερον, οι ανισορροπίες ανάμεσα στις πλεονασματικές και τις ελλειμματικές χώρες έχει μικρύνει και θα συνεχίσει έτσι, αν και με πιο βραδύ ρυθμό. Αν και πιστεύω κι εγώ ότι ο στόχος πληθωρισμού της ΕΚΤ είναι πολύ χαμηλός, είναι δυνατόν να γίνουν περισσότερες μειώσεις στις ανισορροπίες, εφόσον η Γερμανία παρουσιάζει πάνω από τον μέσο πληθωρισμό.
● Τρίτον, η έλλειψη ανταγωνιστικότητας μπορεί να δείχνει μιζέρια, αλλά δεν προκαλεί απαραίτητα διάλυση.
Εγώ βλέπω έναν μόνο μηχανισμό που θα μπορούσε να προκαλέσει κατάρρευση της ευρωζώνης: γενικευμένες μαζικές αναλήψεις τραπεζικών κεφαλαίων σε πολλές χώρες. Ένα κράτος υπό κανονικές συνθήκες διαθέτει εργαλεία ώστε να διαχειριστεί αποδοτικά τον κίνδυνο, πριν και μετά: μέσω ταμείου εγγυήσεων κι απαγορεύσεων σε τραπεζικές αναλήψεις και με διαδικασίες έκτακτης ρευστότητας από την κεντρική τράπεζα. Όμως, η ευρωζώνη δεν είναι κράτος.
Ο καλύτερος τρόπος για να σκεφτούμε μια μαζική τραπεζική φυγή είναι το μοντέλο του 1983 των Αμερικανών καθηγητών Douglas Diamond και Philip Dybvig, που καθόρισαν ότι μαζικές αναλήψεις σε μια τράπεζα είναι το ένα από τα πολλά λογικά αποτελέσματα του τραπεζικού συμβολαίου καταθέσεων.
Η τράπεζα δανείζει μακροπρόθεσμα. Οι αποταμιευτές μπορούν να κάνουν ανάληψη αμέσως. Αν μια ομάδα καταθετών κάνει ανάληψη, κάποια τράπεζα συνήθως μπορεί να αντεπεξέλθει, αλλά αν οι αναλήψεις ξεπεράσουν ένα συγκεκριμένο επίπεδο, έχουν δημιουργηθεί οι δυναμικές μιας αυτοεκπληρούμενης μαζικής εξόδου από αυτήν.
Το σημαντικό σημείο σε αυτό το μοντέλο είναι ότι οι μαζικές τραπεζικές αναλήψεις μπορεί να είναι απολύτως λογικές.
Με αυτό το πνεύμα, είναι απολύτως λογικό που οι Έλληνες και οι Ισπανοί καταθέτες τραβούν κεφάλαια από τις τράπεζες. Αν επιπροσθέτως υπάρχει φημολογία ότι η Ελλάδα μπορεί να φύγει από την ευρωζώνη, τότε είναι λογικό οι Έλληνες καταθέτες να βγάζουν τα χρήματά τους από τη χώρα.
Αν η Ελλάδα εγκαταλείψει την ευρωζώνη, θα είναι σχεδόν βέβαιο ότι θα χρειαστεί να επιβάλει ελέγχους κεφαλαίων και πάγωμα καταθέσεων. Αφού το κόστος μεταφοράς αποταμιευτικού λογαριασμού από την Αθήνα στη Φρανκφούρτη είναι αμελητέο, μια τέτοια κίνηση συνιστά φθηνή εξασφάλιση σε περίπτωση καταστροφικού γεγονότος.
Μετά έχουμε την Ισπανία. Ο Ισπανός καταθέτης της Bankia αντιμετωπίζει τα εξής ερωτήματα: Άραγε ο ισολογισμός δίνει πραγματική και ορθή αποτίμηση των κινδύνων; Είναι αξιόπιστη η εξασφάλιση καταθέσεων που δίνει η κυβέρνηση; Είναι η Bankia ασφαλής τώρα που εθνικοποιήθηκε μερικώς;
Οι απαντήσεις μου σε αυτές τις ερωτήσεις είναι «όχι», «όχι» και «όχι». Αν δεν υπάρξει ευρωπαϊκό χειρόφρενο, η Ισπανία θα έχει ίδια προβλήματα με την Ιρλανδία. Το ισπανικό κράτος είναι πολύ αδύναμο για να προσφέρει επαρκείς εγγυήσεις στο τραπεζικό σύστημα.
Η άρνηση των ορκωτών λογιστών της Bankia να υπογράψουν τον ισολογισμό έχει εγείρει υποψίες για δημιουργική λογιστική, που προφανώς δεν περιορίζεται στην Bankia. Στην Ισπανία, δεν υπάρχει τόσο άμεσος κίνδυνος εξόδου από την ευρωζώνη, όμως ο κίνδυνος βρίσκεται στις ίδιες τις τράπεζες.
Ο ισπανικός τύπος υπολογίζει ότι την περασμένη εβδομάδα οι Ισπανοί απέσυραν περίπου 1 δισ. ευρώ από καταθέσεις στην Bankia, λιγότερο από το 1% των καταθέσεών της. Δεν πρόκειται για μαζική έξοδο. Όμως ίσως είναι η αρχή του.
Αυτό που καθιστά τις μαζικές τραπεζικές αναλήψεις τόσο θανατηφόρες στην ευρωζώνη είναι το νομικό πλαίσιο. Τα πιο σημαντικά δικαιώματα που εκχωρεί η Ε.Ε. στους πολίτες της είναι οι τέσσερις θεμελιώδεις ελευθερίες: μετακίνηση εργασίας, αγαθών, υπηρεσιών και κεφαλαίου.
● Το άρθρο 66 της συμφωνίας λειτουργίας της Ε.Ε. αναφέρει ότι η ελευθερία κίνησης κεφαλαίων μπορεί να ανασταλεί αλλά μόνο σε σχέση με τρίτες χώρες.
● Το άρθρο μπορεί να ανακληθεί για να σταματήσουν οι ελληνικές εκροές προς την Ελβετία, αλλά όχι προς τη Γερμανία, τουλάχιστον όχι νομίμως. Κι αυτός είναι ένας από τους λόγους για τους οποίους η έξοδος κάποιας χώρας από την ευρωζώνη δεν μπορεί να πραγματοποιηθεί νομικά εντός της Ε.Ε.
Η μόνη στρατηγική που μπορεί αξιόπιστα να αντιμετωπίσει την κίνδυνο αυτοεπιβαλλόμενης τραπεζικής εξόδου θα ήταν ένα ταμείο εγγυήσεων όλης της ευρωζώνης κι ένα καθεστώς εκκαθάρισης τραπεζών σε ευρωπαϊκό επίπεδο. Με άλλα λόγια, οι τράπεζες, όλες, θα πρέπει να βγουν από τον έλεγχο της χώρας τους.
Έα τέτοιο σχέδιο, βέβαια, δεν θα έλυνε όλα τα προβλήματα της ευρωζώνης. Αλλά θα σταματούσε τις δυνάμεις που θα μπορούσαν πραγματικά σύντομα να την καταστρέψουν.
anemogastri.blogspot.com
ΜΟΙΡΑΣΤΕΙΤΕ
ΔΕΙΤΕ ΑΚΟΜΑ
ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΟ ΑΡΘΡΟ
Η ελληνική κρίση επιβεβαιώνει την αποτυχία των νομισματικών ενώσεων
ΣΧΟΛΙΑΣΤΕ
