2014-01-13 13:41:06
του Wolfgang Munchau
Οι προβλέψεις της ίδιας της ΕΚΤ για τον πληθωρισμό δείχνουν ότι χρειάζεται νέα δράση. Υπάρχουν πολλές ακραίες επιλογές, αλλά η ποσοτική χαλάρωση έχει στεφθεί με επιτυχία στις ΗΠΑ και στη Βρετανία.
Έχουμε ακόμη πολλά να μάθουμε από τα οικονομικά γεγονότα των τελευταίων 7 ετών. Τουλάχιστον, όμως, είμαστε σε θέση να απορρίψουμε δύο ακραίες προτάσεις που διατυπώθηκαν κατά καιρούς, ειδικότερα στην ηπειρωτική Ευρώπη.Το πρώτο είναι πως η λιτότητα δεν έχει μακροπρόθεσμο αρνητικό αντίκτυπο στην οικονομία. Το δεύτερο είναι πως η νομισματική πολιτική χάνει την αποτελεσματικότητά της όταν το βασικό επιτόκιο της κεντρικής τράπεζας πλησιάζει στο μηδέν.
Ειδικότερα, το τελευταίο αποδεικνύεται από την περίπτωση της Βρετανίας. Εάν η Τράπεζα της Αγγλίας τα τελευταία έξι χρόνια είχε ακολουθήσει την ίδια επιφυλακτική νομισματική πολιτική με την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, τότε η ανάκαμψη της βρετανικής οικονομίας θα ήταν πολύ πιο αδύναμη. Η νομισματική πολιτική αποδίδει. Το ίδιο ισχύει και με τη δημοσιονομική πολιτική.
Υπάρχουν πολλοί λόγοι για τους οποίους η νομισματική πολιτική μπορεί να είναι αποδοτική ακόμη και με μηδενικά ονομαστικά επιτόκια. Ένας είναι ότι οι σύγχρονες οικονομίες με μεγάλα χρηματιστήρια και αγορές ομολόγων μπορεί να χειραγωγηθούν με πολύ πιο ευφάνταστους τρόπους από το απλό πείραγμα των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων.
Σε περιπτώσεις όπου έχει διαρραγεί ο μηχανισμός μετάδοσης ανάμεσα στην πολιτική βραχυπρόθεσμων επιτοκίων και στα επιτόκια δανεισμού στην πραγματική οικονομία, τότε ο καλύτερος δρόμος δράσης είναι να μπει λάδι στα γρανάζια του συστήματος που δεν μπορούν να γυρίσουν τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια.
Δεν ήταν επιτυχημένα όλα τα νομισματικά πειράματα της τελευταίας 7ετίας. Για παράδειγμα, ακόμη προσπαθώ να καταλάβω τα οφέλη της πρόωρης καθοδήγησης από την κεντρική τράπεζα, όχι στη θεωρία, αλλά στην πράξη. Η πιο δραστική παρέκκλιση όλων, η ποσοτική χαλάρωση, είχε και εκείνη κινδύνους. Σε κάθε περίπτωση όμως, στέφθηκε με επιτυχία στις ΗΠΑ και στη Βρετανία, όπου οδήγησε σε μείωση των πραγματικών επιτοκίων σε ορισμένα τμήματα των κεφαλαιαγορών.
Τι γίνεται όμως με την ευρωζώνη; Ο δομικός πληθωρισμός, που εξαιρεί ενέργεια και τρόφιμα, υποχώρησε τον Δεκέμβριο στο 0,7%. Ο πρόεδρος της ΕΚΤ, Μάριο Ντράγκι, είπε την Πέμπτη ότι αυτό το πολύ χαμηλό επίπεδο είναι αποτέλεσμα τεχνικών παραγόντων που θα έχουν εξαφανιστεί μέχρι τον Ιανουάριο. Όμως, οι μακροοικονομικές προβλέψεις που διατυπώθηκαν από την ίδια την ΕΚΤ τον Δεκέμβριο δείχνουν ότι ο χαμηλός πληθωρισμός ήρθε για να μείνει.
Για το 2015 ο πληθωρισμός προβλέπεται στο 1,3%. Ο μεσοπρόθεσμος στόχος της ΕΚΤ για τον πληθωρισμό είναι «κοντά, αλλά κάτω από το 2%». Όπως συμβαίνει και με άλλες κεντρικές τράπεζες, η ΕΚΤ προβάλλει πλέον τις προβλέψεις της σε διάγραμμα που δείχνει ότι ο μεσοπρόθεσμος στόχος πληθωρισμού είναι οριακά στο φάσμα των λογικά πιθανών αποτελεσμάτων.
Δεδομένου ότι το συγκεκριμένο διάγραμμα λαμβάνει υπόψη και την τελευταία μείωση των επιτοκίων του Νοεμβρίου, ουσιαστικά μας δείχνει ότι η ΕΚΤ πιστεύει τελικά πως ο πληθωρισμός θα είναι κατώτερος της δικής της εκτίμησης - εκτός εάν κάποιος θεωρεί πως το προβλεπόμενο 1,3% είναι κοντά στο 2%. Ενδεχομένως αυτή να είναι η άποψη ορισμένων μελών του διοικητικού συμβουλίου της ΕΚΤ.
Ο κ. Ντράγκι έχει καταστήσει σαφές ότι η ΕΚΤ είναι έτοιμη να δράσει. Την προηγούμενη εβδομάδα, όμως, δήλωσε επίσης πως θα εξεταστεί περαιτέρω χαλάρωση μόνο εάν υπάρξει «επιδείνωση στη μεσοπρόθεσμη πρόβλεψη για τον πληθωρισμό». Δεδομένου ότι ο κ. Ντράγκι ήδη δεν είναι ιδιαίτερα αισιόδοξος για τις οικονομικές προοπτικές, δεν θα θέλατε να υλοποιηθούν οι απαιτούμενες συνθήκες για να πραγματοποιήσει την υπόσχεσή του.
Τα συμβατικά νομισματικά εργαλεία πλέον βρίσκονται κοντά σε μηδενικό σημείο. Καθώς ο νομισματικός μηχανισμός μετάδοσης έχει διαρραγεί, βρισκόμαστε σε μία κατάσταση κατά την οποία τα αντισυμβατικά νομισματικά μέσα μπορεί να θριαμβεύσουν έναντι των συμβατικών.
Σε παλαιότερο άρθρο, είχα ταχθεί υπέρ της ποσοτικής χαλάρωσης. Εξακολουθεί να είναι η επιλογή που προτιμώ, αλλά υπάρχουν και άλλες διαθέσιμες ακραίες επιλογές.
Η ΕΚΤ θα μπορούσε, για παράδειγμα, να ενεργήσει ως ειδικός διαπραγματευτής σε μία νέα αγορά τιτλοποιημένων δανείων για μικρές ή μικρομεσαίες επιχειρήσεις. Θα μπορούσε να συμβάλει στη δημιουργία δομών για τις κεφαλαιαγορές ώστε να παρακάμπτεται το καταπονημένο τραπεζικό σύστημα. Τα μέτρα αυτά, όμως, θα ήταν ακόμη πιο δραστικά από την ποσοτική χαλάρωση.
Όταν κάποιος από τις ΗΠΑ ή τη Βρετανία κοιτάει την ευρωζώνη, δύσκολα καταλαβαίνει τον δισταγμό των αξιωματούχων - καθώς μάλιστα η συρρίκνωση της οικονομίας είναι τόσο μεγάλη. Ο μόνος λόγος είναι η τάση των διοικητών στις εθνικές κεντρικές τράπεζες να κοιτούν τα δικά τους εθνικά συμφέροντα, αγνοώντας τη βέλτιστη πολιτική για την ευρωζώνη συνολικά.
Μία άλλη, πιο ύπουλη αιτία, είναι η ασυμμετρία στον ίδιο τον στόχο για τον πληθωρισμό. Η ΕΚΤ είναι σαφής ότι δεν θα δεχθεί πληθωρισμό πάνω από 2%, αλλά είναι ασαφής ως προς το πού τίθεται το κατώτατο όριο. Αυτό δεν είναι απλώς τεχνικό πρόβλημα.
Αυτή η ασυμμετρία επηρεάζει και τη συζήτηση στο διοικητικό της συμβούλιο. Ο Γενς Βάιντμαν για παράδειγμα, ο πρόεδρος της Bundesbank, δεν φοβάται καθόλου για αποπληθωρισμό και κατά συνέπεια αντιτίθεται στη μείωση των επιτοκίων.
Ο ασύμμετρος στόχος δίνει σε όποιον θέλει τη δυνατότητα να υποστηρίξει ότι οποιοδήποτε επίπεδο πληθωρισμού, εάν έχει θετικό πρόσημο, είναι κοντά στο 2%. Ο κ. Ντράγκι είχε δίκιο την Πέμπτη στην ανάλυσή του για την οικονομία. Η ανάκαμψη είναι αδύναμη και ευάλωτη. Δικαίως επίσης αναφέρει ότι η κρίση δεν έχει λήξει.
Περιμένω από την ΕΚΤ να κάνει κι άλλα. Αλλά μην υποτιμάτε και την αντίδραση στο ενδεχόμενο νέας δράσης.
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
euro2day.gr
Οι προβλέψεις της ίδιας της ΕΚΤ για τον πληθωρισμό δείχνουν ότι χρειάζεται νέα δράση. Υπάρχουν πολλές ακραίες επιλογές, αλλά η ποσοτική χαλάρωση έχει στεφθεί με επιτυχία στις ΗΠΑ και στη Βρετανία.
Έχουμε ακόμη πολλά να μάθουμε από τα οικονομικά γεγονότα των τελευταίων 7 ετών. Τουλάχιστον, όμως, είμαστε σε θέση να απορρίψουμε δύο ακραίες προτάσεις που διατυπώθηκαν κατά καιρούς, ειδικότερα στην ηπειρωτική Ευρώπη.Το πρώτο είναι πως η λιτότητα δεν έχει μακροπρόθεσμο αρνητικό αντίκτυπο στην οικονομία. Το δεύτερο είναι πως η νομισματική πολιτική χάνει την αποτελεσματικότητά της όταν το βασικό επιτόκιο της κεντρικής τράπεζας πλησιάζει στο μηδέν.
Ειδικότερα, το τελευταίο αποδεικνύεται από την περίπτωση της Βρετανίας. Εάν η Τράπεζα της Αγγλίας τα τελευταία έξι χρόνια είχε ακολουθήσει την ίδια επιφυλακτική νομισματική πολιτική με την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, τότε η ανάκαμψη της βρετανικής οικονομίας θα ήταν πολύ πιο αδύναμη. Η νομισματική πολιτική αποδίδει. Το ίδιο ισχύει και με τη δημοσιονομική πολιτική.
Υπάρχουν πολλοί λόγοι για τους οποίους η νομισματική πολιτική μπορεί να είναι αποδοτική ακόμη και με μηδενικά ονομαστικά επιτόκια. Ένας είναι ότι οι σύγχρονες οικονομίες με μεγάλα χρηματιστήρια και αγορές ομολόγων μπορεί να χειραγωγηθούν με πολύ πιο ευφάνταστους τρόπους από το απλό πείραγμα των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων.
Σε περιπτώσεις όπου έχει διαρραγεί ο μηχανισμός μετάδοσης ανάμεσα στην πολιτική βραχυπρόθεσμων επιτοκίων και στα επιτόκια δανεισμού στην πραγματική οικονομία, τότε ο καλύτερος δρόμος δράσης είναι να μπει λάδι στα γρανάζια του συστήματος που δεν μπορούν να γυρίσουν τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια.
Δεν ήταν επιτυχημένα όλα τα νομισματικά πειράματα της τελευταίας 7ετίας. Για παράδειγμα, ακόμη προσπαθώ να καταλάβω τα οφέλη της πρόωρης καθοδήγησης από την κεντρική τράπεζα, όχι στη θεωρία, αλλά στην πράξη. Η πιο δραστική παρέκκλιση όλων, η ποσοτική χαλάρωση, είχε και εκείνη κινδύνους. Σε κάθε περίπτωση όμως, στέφθηκε με επιτυχία στις ΗΠΑ και στη Βρετανία, όπου οδήγησε σε μείωση των πραγματικών επιτοκίων σε ορισμένα τμήματα των κεφαλαιαγορών.
Τι γίνεται όμως με την ευρωζώνη; Ο δομικός πληθωρισμός, που εξαιρεί ενέργεια και τρόφιμα, υποχώρησε τον Δεκέμβριο στο 0,7%. Ο πρόεδρος της ΕΚΤ, Μάριο Ντράγκι, είπε την Πέμπτη ότι αυτό το πολύ χαμηλό επίπεδο είναι αποτέλεσμα τεχνικών παραγόντων που θα έχουν εξαφανιστεί μέχρι τον Ιανουάριο. Όμως, οι μακροοικονομικές προβλέψεις που διατυπώθηκαν από την ίδια την ΕΚΤ τον Δεκέμβριο δείχνουν ότι ο χαμηλός πληθωρισμός ήρθε για να μείνει.
Για το 2015 ο πληθωρισμός προβλέπεται στο 1,3%. Ο μεσοπρόθεσμος στόχος της ΕΚΤ για τον πληθωρισμό είναι «κοντά, αλλά κάτω από το 2%». Όπως συμβαίνει και με άλλες κεντρικές τράπεζες, η ΕΚΤ προβάλλει πλέον τις προβλέψεις της σε διάγραμμα που δείχνει ότι ο μεσοπρόθεσμος στόχος πληθωρισμού είναι οριακά στο φάσμα των λογικά πιθανών αποτελεσμάτων.
Δεδομένου ότι το συγκεκριμένο διάγραμμα λαμβάνει υπόψη και την τελευταία μείωση των επιτοκίων του Νοεμβρίου, ουσιαστικά μας δείχνει ότι η ΕΚΤ πιστεύει τελικά πως ο πληθωρισμός θα είναι κατώτερος της δικής της εκτίμησης - εκτός εάν κάποιος θεωρεί πως το προβλεπόμενο 1,3% είναι κοντά στο 2%. Ενδεχομένως αυτή να είναι η άποψη ορισμένων μελών του διοικητικού συμβουλίου της ΕΚΤ.
Ο κ. Ντράγκι έχει καταστήσει σαφές ότι η ΕΚΤ είναι έτοιμη να δράσει. Την προηγούμενη εβδομάδα, όμως, δήλωσε επίσης πως θα εξεταστεί περαιτέρω χαλάρωση μόνο εάν υπάρξει «επιδείνωση στη μεσοπρόθεσμη πρόβλεψη για τον πληθωρισμό». Δεδομένου ότι ο κ. Ντράγκι ήδη δεν είναι ιδιαίτερα αισιόδοξος για τις οικονομικές προοπτικές, δεν θα θέλατε να υλοποιηθούν οι απαιτούμενες συνθήκες για να πραγματοποιήσει την υπόσχεσή του.
Τα συμβατικά νομισματικά εργαλεία πλέον βρίσκονται κοντά σε μηδενικό σημείο. Καθώς ο νομισματικός μηχανισμός μετάδοσης έχει διαρραγεί, βρισκόμαστε σε μία κατάσταση κατά την οποία τα αντισυμβατικά νομισματικά μέσα μπορεί να θριαμβεύσουν έναντι των συμβατικών.
Σε παλαιότερο άρθρο, είχα ταχθεί υπέρ της ποσοτικής χαλάρωσης. Εξακολουθεί να είναι η επιλογή που προτιμώ, αλλά υπάρχουν και άλλες διαθέσιμες ακραίες επιλογές.
Η ΕΚΤ θα μπορούσε, για παράδειγμα, να ενεργήσει ως ειδικός διαπραγματευτής σε μία νέα αγορά τιτλοποιημένων δανείων για μικρές ή μικρομεσαίες επιχειρήσεις. Θα μπορούσε να συμβάλει στη δημιουργία δομών για τις κεφαλαιαγορές ώστε να παρακάμπτεται το καταπονημένο τραπεζικό σύστημα. Τα μέτρα αυτά, όμως, θα ήταν ακόμη πιο δραστικά από την ποσοτική χαλάρωση.
Όταν κάποιος από τις ΗΠΑ ή τη Βρετανία κοιτάει την ευρωζώνη, δύσκολα καταλαβαίνει τον δισταγμό των αξιωματούχων - καθώς μάλιστα η συρρίκνωση της οικονομίας είναι τόσο μεγάλη. Ο μόνος λόγος είναι η τάση των διοικητών στις εθνικές κεντρικές τράπεζες να κοιτούν τα δικά τους εθνικά συμφέροντα, αγνοώντας τη βέλτιστη πολιτική για την ευρωζώνη συνολικά.
Μία άλλη, πιο ύπουλη αιτία, είναι η ασυμμετρία στον ίδιο τον στόχο για τον πληθωρισμό. Η ΕΚΤ είναι σαφής ότι δεν θα δεχθεί πληθωρισμό πάνω από 2%, αλλά είναι ασαφής ως προς το πού τίθεται το κατώτατο όριο. Αυτό δεν είναι απλώς τεχνικό πρόβλημα.
Αυτή η ασυμμετρία επηρεάζει και τη συζήτηση στο διοικητικό της συμβούλιο. Ο Γενς Βάιντμαν για παράδειγμα, ο πρόεδρος της Bundesbank, δεν φοβάται καθόλου για αποπληθωρισμό και κατά συνέπεια αντιτίθεται στη μείωση των επιτοκίων.
Ο ασύμμετρος στόχος δίνει σε όποιον θέλει τη δυνατότητα να υποστηρίξει ότι οποιοδήποτε επίπεδο πληθωρισμού, εάν έχει θετικό πρόσημο, είναι κοντά στο 2%. Ο κ. Ντράγκι είχε δίκιο την Πέμπτη στην ανάλυσή του για την οικονομία. Η ανάκαμψη είναι αδύναμη και ευάλωτη. Δικαίως επίσης αναφέρει ότι η κρίση δεν έχει λήξει.
Περιμένω από την ΕΚΤ να κάνει κι άλλα. Αλλά μην υποτιμάτε και την αντίδραση στο ενδεχόμενο νέας δράσης.
ΠΗΓΗ: FT.com
Copyright The Financial Times Ltd. All rights reserved.
euro2day.gr
ΜΟΙΡΑΣΤΕΙΤΕ
ΔΕΙΤΕ ΑΚΟΜΑ
ΠΡΟΗΓΟΥΜΕΝΟ ΑΡΘΡΟ
Ενημέρωση για το πρόγραμμα ElanDe
ΣΧΟΛΙΑΣΤΕ
